作者：佩韋
來(lái)源：GPLP犀牛財(cái)經(jīng)（ID：gplpcn）
貓眼娛樂(lè)2019年2月4日上市之后，資本市場(chǎng)對(duì)其看高一線，近一個(gè)月以來(lái)股價(jià)上漲13.11%，最高漲幅達(dá)到36%。
摩根斯坦利、美銀美林、中金、中信建投等國(guó)內(nèi)外投行也在近期分析師研報(bào)中普遍給予其“推薦”“買入”“增持”等評(píng)級(jí)。
貓眼娛樂(lè)為何會(huì)獲得資本市場(chǎng)的認(rèn)可？
一切以業(yè)績(jī)來(lái)說(shuō)話。
2019年3月25日，貓眼娛樂(lè)公布了其上市后的首份財(cái)報(bào)。年報(bào)數(shù)據(jù)顯示：2018年，貓眼總營(yíng)收由2017年的人民幣25.48億元增長(zhǎng)至人民幣37.55億元，同比增長(zhǎng)47%；2018年度經(jīng)調(diào)整凈利為2.90億元人民幣，2017年為人民幣2.16億元，同比增長(zhǎng)34%。
在股市和文娛市場(chǎng)遇冷的形勢(shì)下，貓眼娛樂(lè)究竟是如何實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)上行的呢？
票補(bǔ)消減，經(jīng)調(diào)凈利超預(yù)期
以在線電影票務(wù)切入娛樂(lè)行業(yè)的貓眼，在發(fā)展初期階段，票補(bǔ)在獲取新用戶搶占市場(chǎng)份額過(guò)程中發(fā)揮了巨大的作用。
2013年，以貓眼為代表的在線電影票務(wù)平臺(tái)開始興起，隨后百度糯米電影、微票兒、淘票票等BAT支持的重量級(jí)玩家相繼加入戰(zhàn)場(chǎng)。
為了搶奪市場(chǎng)份額，各家平臺(tái)通過(guò)燒錢補(bǔ)貼的方式，在平臺(tái)上推出遠(yuǎn)低于影院線下票價(jià)的超低價(jià)票，3.8元、9.9元電影票便應(yīng)運(yùn)而生。也正是當(dāng)年憑借自身良好的產(chǎn)品體驗(yàn)及率先通過(guò)票補(bǔ)有效刺激用戶觀影需求，貓眼快速積累了種子用戶、迅速發(fā)展壯大，市場(chǎng)份額一路領(lǐng)先。但與此同時(shí)，大手筆票補(bǔ)也為貓眼帶來(lái)極大的成本壓力。
但隨著電影購(gòu)票線上化率逐步提升至80%以上，線上購(gòu)票成為主流的觀影消費(fèi)方式。票補(bǔ)這一大殺器的價(jià)值也越來(lái)越式微。
目前來(lái)看，產(chǎn)業(yè)規(guī)律、監(jiān)管政策、行業(yè)認(rèn)知等綜合因素驅(qū)使下，之前激烈的票補(bǔ)競(jìng)爭(zhēng)會(huì)走向緩和，這也意味著貓眼的營(yíng)銷銷售費(fèi)用會(huì)大幅縮減。
從財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示的貓眼成本結(jié)構(gòu)來(lái)看，2018貓眼娛樂(lè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)成本中，票務(wù)系統(tǒng)成本、互聯(lián)網(wǎng)基礎(chǔ)設(shè)施成本和內(nèi)容宣發(fā)成本為主要成本，其中票務(wù)系統(tǒng)成本與互聯(lián)網(wǎng)基礎(chǔ)設(shè)施成本占營(yíng)收的比重近幾年持續(xù)下降。貓眼銷售費(fèi)用率與G&A費(fèi)用率持續(xù)下降，銷售費(fèi)用率自2017年的55.7%下降至2018年的51.7%，G&A費(fèi)用率自2017年的15.0%下降至2018年的13.9%。特別是2018下半年銷售營(yíng)銷費(fèi)用7.95 億元，環(huán)比下降30.6%，銷售營(yíng)銷費(fèi)用率也由上半年的60.4%下滑至42.7%。4季度銷售營(yíng)銷費(fèi)用進(jìn)一步下滑至2.16億元（3 季度為5.79 億元）。銷售營(yíng)銷費(fèi)用顯著下降，主要因素是因?yàn)槠毖a(bǔ)減少。
就此，管理層在年報(bào)發(fā)布后的投資者及分析師電話會(huì)中解釋到：“整個(gè)行業(yè)對(duì)于今年春節(jié)期間的電影票補(bǔ)貼已經(jīng)變得比較理性，貓眼平臺(tái)的補(bǔ)貼金額出現(xiàn)大幅下降。關(guān)于今年和明年的補(bǔ)貼問(wèn)題，我們相信通過(guò)提供補(bǔ)貼來(lái)促進(jìn)銷售的模式已經(jīng)大大弱化，整個(gè)市場(chǎng)已經(jīng)從票價(jià)補(bǔ)貼驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)換為內(nèi)容驅(qū)動(dòng)，行業(yè)主要平臺(tái)也趨于理性?！?/p>
在票補(bǔ)收縮情況下，貓眼主營(yíng)業(yè)務(wù)在線娛樂(lè)票務(wù)依然保持了高市占高增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，2018年在線娛樂(lè)票務(wù)業(yè)務(wù)收入22.8億元，與2017年的14.90億元相比增長(zhǎng)53.0%。
同時(shí)，由于票補(bǔ)收縮致使貓眼營(yíng)銷費(fèi)用大幅縮減，在線電影票務(wù)有望從燒錢業(yè)務(wù)變成現(xiàn)金牛業(yè)務(wù)。根據(jù)美林的預(yù)測(cè)，營(yíng)銷費(fèi)用占營(yíng)收比例預(yù)期能從2018年53%降至2020年約29%。
主要成本項(xiàng)得到有效控制，各項(xiàng)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入高速增長(zhǎng)，這也為貓眼帶來(lái)了凈利潤(rùn)的顯著改善。年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2018年貓眼實(shí)現(xiàn)經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)2.90 億元，同比增長(zhǎng)34.2%。摩根斯坦利3月25日發(fā)布分析師研究報(bào)告認(rèn)為：“貓眼娛樂(lè)第4季度調(diào)整后凈利潤(rùn)(non-GAAP)為1.4億元人民幣，略高于摩根士丹利之前預(yù)計(jì)的1.22億元人民幣。”顯然貓眼盈利能力顯著改善，超出華爾街預(yù)期。
或許正是看到了這一發(fā)展趨勢(shì)，此時(shí)的資本開始大舉增持貓眼娛樂(lè)，最終推動(dòng)其股價(jià)短期內(nèi)持續(xù)拉升。
價(jià)值鏈整合加速，上游內(nèi)容業(yè)務(wù)潛力巨大
2018年，貓眼娛樂(lè)全年?duì)I收由2017年人民幣25.48億元增長(zhǎng)至人民幣37.55億元，高達(dá)47%快速增長(zhǎng)的背后，這與其“互聯(lián)網(wǎng)+娛樂(lè)”戰(zhàn)略下推進(jìn)的價(jià)值鏈整合密不可分。
年報(bào)資料顯示，2018年貓眼持續(xù)發(fā)展娛樂(lè)行業(yè)服務(wù)平臺(tái)能力，加強(qiáng)技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、不斷深掘價(jià)值鏈和提升運(yùn)營(yíng)能力，而且依托平臺(tái)優(yōu)勢(shì)，加速了娛樂(lè)產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈整合。
2018年貓眼以平臺(tái)的角度深入娛樂(lè)內(nèi)容出品及發(fā)行服務(wù)，成為中國(guó)最大的國(guó)產(chǎn)電影主控發(fā)行方，甚至積極參與到越來(lái)越多的電影項(xiàng)目投資中，比如，2018年，貓眼娛樂(lè)參與出品發(fā)行了《捉妖記2》、《我不是藥神》、《后來(lái)的我們》、《邪不壓正》、《李茶的姑媽》、《來(lái)電狂響》等大片；此外，貓眼也啟動(dòng)了電視劇和網(wǎng)劇業(yè)務(wù)，陸續(xù)參與出品了《歸去來(lái)》、《老中醫(yī)》等知名電視劇。
而且貓眼在上市之后，獲得資本市場(chǎng)支持，開始加速價(jià)值鏈整合。財(cái)報(bào)顯示，2019年3月份，貓眼娛樂(lè)戰(zhàn)略投資歡喜傳媒，并將獲得歡喜傳媒旗下電影和電視劇/網(wǎng)劇項(xiàng)目?jī)?yōu)先投資權(quán)及獨(dú)家宣發(fā)權(quán)，與歡喜傳媒聯(lián)合展開電影和電視劇/網(wǎng)劇項(xiàng)目投資，并且與歡喜傳媒合伙人徐崢、寧浩、王家衛(wèi)等一批國(guó)內(nèi)頂級(jí)創(chuàng)作者建立更加緊密的合作關(guān)系。
從目前業(yè)務(wù)收入占比來(lái)看，雖然在線票務(wù)仍然是主要收入來(lái)源，但隨著貓眼對(duì)其他業(yè)務(wù)的探索逐漸成熟，在線票務(wù)的占比預(yù)期將會(huì)進(jìn)一步降低，內(nèi)容業(yè)務(wù)、娛樂(lè)電商業(yè)務(wù)、廣告業(yè)務(wù)將會(huì)體現(xiàn)出極大的增長(zhǎng)潛力。
管理層在年報(bào)發(fā)布后的投資者及分析師電話會(huì)中解釋：“整個(gè)市場(chǎng)已經(jīng)從票價(jià)補(bǔ)貼驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)換為內(nèi)容驅(qū)動(dòng)，行業(yè)主要平臺(tái)也趨于理性，開始更為重視分發(fā)的內(nèi)容質(zhì)量，而且市場(chǎng)對(duì)于高質(zhì)量?jī)?nèi)容的需求也越來(lái)越大。所有市場(chǎng)參與者需要考慮是如何提供更優(yōu)質(zhì)的服務(wù)，貓眼建構(gòu)的平臺(tái)非常具有優(yōu)勢(shì)，有能力滿足市場(chǎng)需求?！?/p>
中金公司在近期研報(bào)中認(rèn)為：“長(zhǎng)期來(lái)看，我們認(rèn)為貓眼強(qiáng)大的數(shù)據(jù)分析和技術(shù)能力將繼續(xù)為內(nèi)容合作伙伴提供價(jià)值，并持續(xù)提升公司在電影發(fā)行和制作領(lǐng)域的市場(chǎng)份額?！泵楞y美林則在研報(bào)中認(rèn)為貓眼現(xiàn)已擴(kuò)大了在電視劇、網(wǎng)劇市場(chǎng)的制作投入，目前形勢(shì)向好。一方面增加來(lái)自電影公司的廣告收入, 一方面將預(yù)算從票補(bǔ)中轉(zhuǎn)移出去，貓眼未來(lái)收入結(jié)構(gòu)將更多元化，盈利能力亦將增強(qiáng)?！?/p>
接下來(lái)，2019年的貓眼娛樂(lè)能否持續(xù)營(yíng)收的大幅增長(zhǎng)、繼續(xù)改善盈利情況，或許，時(shí)間將給出最終的答案。
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